交銀國際：後續關稅力度仍有較大概率放緩 美聯儲首次降息或將推遲到4季度

智通財經APP獲悉，交銀國際發佈研報稱，當前美聯儲的等待是合理的：一方面，關稅影響可能逐漸在未來兩個月體現，比如價格壓力的傳導，以及對港口、運輸等行業的就業衝擊。另一方面，“對等關稅”暫停90天可能要到7月份，在此之前很難看到明朗的關稅形勢，而截至目前也尚未出現任何達成關稅協議的範例。基準情形下，美元信用風險，尤其是美債市場的走勢已成爲特朗普“軟肋”，後續關稅力度仍有較大概率放緩，若關稅衝擊對通脹、就業影響有限，則全年降息仍有可能在1-2次，而首次降息可能將推遲到4季度。

交銀國際主要觀點如下：

2025年5月8日，美聯儲5月FOMC會議一致決定維持聯邦基金利率目標區間在4.25%-4.5%不變，也是連續第三次會議“按兵不動”。5月利率聲明較3月更偏“鷹派”，強調“經濟前景的不確定性進一步增加”(“Uncertainty aboutthe economic outlook has increased further.”)，並明確指出自上次會議以來“失業率和通脹上行風險已經擡升”，反映了美聯儲對特朗普關稅政策可能帶來的“三重風險”(通脹上升、失業上升、增長放緩)的擔憂，當前操作空間已變得極其狹窄。

美國經濟整體保持韌性，但軟硬指標明顯分化，加劇了對經濟形勢的判斷難度。2025年1季度GDP出現三年來首次收縮，但主要是企業爲規避關稅而“搶進口”所導致的暫時扭曲。同時，4月非農就業數據強於預期，失業率維持在4.2%的低位，表明勞動力市場依然穩健，尚未反映關稅帶來的影響。

通脹方面，儘管CPI、PCE數據尚未反映上行趨勢，但諸如消費通脹預期、製造業及服務業物價指數等“軟指標”已經顯著升高，指向未來顯著的上行風險。與此同時，特朗普月初宣佈的大規模“對等關稅”雖已暫停90天，但前景尚未明朗，且已對企業和消費者信心產生不利影響，進而對經濟前景構成挑戰。

鮑威爾在新聞發佈會上反覆強調“等待觀察”的態度，表示“無需匆忙”，並在會議中多次使用“等待”一詞，強調當前形勢下，等待的成本是最低的。鮑威爾明確指出，若此前宣佈的關稅持續存在，將對美聯儲的雙重使命(最大就業和2%通脹目標)構成嚴峻挑戰。同時，鮑威爾也提及當前情況與2019年不同，彼時美聯儲可以提前降息以應對貿易戰帶來的增長放緩風險，而現在面臨的是通脹上行與經濟增長放緩的雙重風險，因而前置降息風險較大、成本可能較高。

鮑威爾的等待在亟待維護美元信用的當下具有合理性。美聯儲當前面臨的挑戰不僅是經濟前景難以判斷，而“獨立性”近期也不斷受到威脅，正加劇美元信用的不確定性。此前特朗普已多次呼籲美聯儲降息，並威脅要解僱美聯儲主席鮑威爾。在大規模關稅以及“海湖莊園協議”敘事的潛在威脅下，美元信用已遭到負面影響，而美聯儲選擇繼續等待，也有其維護獨立性、避免信用進一步受損，從而維護金融市場穩定的潛在訴求。

美聯儲此次會議後，市場對降息路徑的預期出現明顯調整。市場預期美聯儲首次降息的時點已由6月推遲至7月，全年降息預測仍維持在3次附近。

交銀國際認爲，當前美聯儲的等待是合理的：一方面，關稅影響可能逐漸在未來兩個月體現，比如價格壓力的傳導，以及對港口、運輸等行業的就業衝擊。另一方面，“對等關稅”暫停90天可能要到7月份，在此之前很難看到明朗的關稅形勢，而截至目前也尚未出現任何達成關稅協議的範例。基準情形下，美元信用風險，尤其是美債市場的走勢已成爲特朗普“軟肋”，後續關稅力度仍有較大概率放緩，若關稅衝擊對通脹、就業影響有限，則全年降息仍有可能在1-2次，而首次降息可能將推遲到4季度。