尖峰時刻，中信“清倉”中國黃金背後的深意

21世紀經濟報道記者 董鵬 成都報道

當下，黃金價格正處於創出歷史高位的尖峰時刻，中信證券(600030.SH)此時清倉中國黃金就是爲了賣個好價錢？

實際情況，要比預想的更爲複雜。

6月23日晚間，中國黃金（600916.SH）發佈公告，稱中信證券投資有限公司（下稱“中信證券投資”）計劃將其持有的1392萬股，通過集中競價減持的方式進行減持。

中信證券投資，爲中信證券全資子公司，也是中國黃金的首發股東，上市前持股比例一度達到6.98%，位列中國黃金第三大股東。

不過，隨着中信證券投資所持股份的解禁，2022年開始便逐步從中國黃金中退出，直至近期宣佈將剩餘股份全部減持。

實際上，受到中國黃金自身加工業務模式的影響，國際金價與中國黃金的盈利、股價並非正相關，反而金價上漲會增加其採購成本與經營風險。

2023年以來，倫敦金現貨連漲三年，中國黃金股價則是連跌三年。截至目前，公司股價維持在8.15元附近波動，亦處於歷史波動區間5.2元至19.78元（前復權）的相對低位。

更爲重要的是，受到金價上漲的抑制，國內黃金消費需求總量下降明顯，僅有溢價能力較強的老鋪黃金、曼卡龍等少數公司盈利預期較好。

與之毛利率相差接近10倍的中國黃金，明顯不在此列。

金價股價走勢負相關

在中國黃金的發展歷史上，中信證券投資一度扮演重要角色。

公司前身原爲2010年成立的中金珠寶，由中國黃金集團100%持股。2017年，中金珠寶啓動第三次增資暨混合所有制改革，中信證券投資由此入股。

2021年2月，中國黃金A股上市前，中信證券投資的持股數量達到10470萬股，位列公司第三大股東。彼時，上市公司的6名非獨立董事中，亦包括來自於中信證券投資方面的一個董事席位。

不過，既然股東是投資公司，就一定存在退出的需求。

2022年2月，中信證券投資上述持股全部解禁，自此公司開始從上市公司中逐步退出。

僅從年度持股維度觀察，到2022年、2023年末時中信證券投資的持股數量分別降至5431萬股、1678萬股，持股比例降至1%。

2024年，中信證券投資所持股份未有變動，但是由其提名的中國黃金董事方浩離任。

直至今年，中信證券投資完成少量減持後，計劃將剩餘的1392萬股全部清倉退出，所給出的減持理由“經中信證券投資內部決策。”

實際上，在長達八年的投資週期中，中信證券投資獲得的收益以一、二級市場的價差爲主，而沒有獲得更多股價上漲帶來的超額收益。

中國黃金的上市發行價爲4.99元，上市後第二個月股價達到19.78元（前復權），此後開始了長達五年的下跌。

到2022年中信證券投資持股解禁時，中國黃金股價最低跌至10.5元附近，使得前者的減持價格也是逐年走低，從初期的13元以上一路降至今年上半年的9元左右。

值得注意的是，中國黃金的業務模式以加工爲主，通過外部採購黃金等原材料進行自行生產或者委外加工。

當國際金價出現上漲時，並不意味着公司就一定能夠多賺錢。

以2023年、2024年爲例，當期倫敦金現貨分別上漲13.16%和27.23%，同期中國黃金第一大主營黃金製品業務利潤規模幾無增長，甚至在2024年該業務毛利率還有小幅下降。

2023年以來，國際金價連續三年上漲，中國黃金股價則是連續三年下跌，呈現出負相關的波動特點。

就短期市場而言，雖然倫敦金現貨在3400美元/盎司附近有所滯漲，卻依舊難言上漲趨勢的結束。

中國黃金已成昨日黃花

處於歷史高位的金價，使得不同類型的黃金消費品牌呈現出不同的盈利預期。

一類是最上游的礦產企業，本身屬於大宗商品範疇，此類企業由於生產成本相對固定，金價上漲大幅提升了其利潤空間，盈利增長的確定性最強，比如紫金礦業、四川黃金等。

另一類黃金飾品加工型企業，距離下游消費市場更近，其成本跟隨金價上漲而提升，但是銷售端受到金價上漲對需求端的抑制，反而存在銷量、業績下滑的風險。

中國黃金協會數據顯示，今年一季度，全國黃金消費量同比下降5.96%，其中黃金首飾再降26.85%，金條及金幣則繼續保持了29.81%的同比增長。

不難看出，當前黃金消費市場呈現出總量下滑，結構性分化的特點。

這一需求結構下，僅有老鋪黃金、曼卡龍等新興消費品牌憑藉其較強溢價能力，盈利增長預期較好。

比如走奢侈品路線的老鋪黃金，受益於公司較高的品牌定位與產品定價，2023年、2024年毛利率均超過41%。

瞄準年輕消費羣體，主打輕奢產品定位的曼卡龍，溢價能力雖然不及老鋪黃金，2024年素金飾品、鑲嵌類飾品毛利率亦分別達到12.37%和37.26%。

中國黃金等傳統黃金品牌，走的是“量大管飽”的加工型路線，產品溢價能力明顯不足。

歷史數據顯示，2021年以來，中國黃金的黃金珠寶銷售業務毛利率至多不過3.84%，與上述兩家樣本公司差距明顯。

反應到二級市場上，溢價能力突出、具備更大成長空間的新興消費品牌，明顯更容易獲得機構投資者的關注。

僅以曼卡龍爲例，5月以來該公司已經先後迎來15輪機構調研。在今年6月公司股價明顯回調的基礎上，年內漲幅仍然超過88%。

中國黃金的投資者，也在將公司與其他黃金公司進行對比。

針對公司低迷的股價表現，近期便有多位投資者在互動平臺上向公司提問，“同爲黃金珠寶的潮宏基，2025年最低股價4.68元，漲到今天11.99元，請問同爲黃金珠寶的中國黃金，2025年股價最低7.88元，2025年5月26日午盤收盤價爲8.25元，兩者差距在哪裡？”

中國黃金也並非毫無動作，公司此前相繼推出了“滿庭芳華”“三星高照”等具有文化價值的高端產品，以提升其品牌溢價能力。

公司年報還指出，積極探索文化黃金和黃金文化商業研究實踐，加強與“四大古都”等交流合作，有效嫁接博物館資源，全新打造以“巡禮五千年”爲主線的產品品牌體系。

只是，以上產品創新能否獲得成功，仍然需要消費市場的最終檢驗。