【基金觀察】給發展高質量S基金支幾招

隨着中國私募股權市場的迅速發展，S基金（二級市場基金）作爲提供流動性的重要機制日益受到關注。中國私募股權市場已積累超10萬億元存量資產，大量早期基金陸續進入退出期，加之宏觀環境變化與政策調整，市場對流動性需求日益迫切。2025年國務院及證監會相繼出臺政策明確支持S基金髮展，這一市場雖起步較晚但發展迅速，潛在規模可達萬億元級別。本文聚焦中國S基金市場面臨的核心挑戰與發展對策，爲行業參與者和政策制定者提供參考。

目前，有以下幾個方面的問題構成S基金進一步發展面臨的瓶頸。

信息不對稱是S基金市場面臨的首要挑戰。私募股權基金底層資產信息通常不透明，定期報告質量參差不齊，且S基金交易高度依賴GP（管理合夥人）配合提供信息和同意轉讓。這導致盡職調查成本高昂、週期漫長，買方需投入大量資源進行全面盡調，特別對於包含衆多底層項目的投資組合。這種信息壁壘大幅增加了交易風險，降低了市場效率。

估值是S基金交易的核心難點。私募股權資產缺乏公開市場價格，估值方法多樣且主觀性強，國內尚未形成廣泛認可的估值標準。

交易結構與執行效率問題。S基金交易結構複雜，涉及多方主體，需簽署一系列法律文件，流程涉及工商變更、稅務處理等多環節，耗時較長。GP在交易中擁有特殊地位，合夥協議通常賦予其對LP（有限合夥人）份額轉讓的同意權或否決權。國有LP份額轉讓更面臨特殊限制，需履行嚴格國資監管程序，包括審計、評估、公開掛牌等，流程複雜且對價格有底限要求，降低交易靈活性。

政策法規體系有待健全。S基金市場法規體系尚在發展階段，缺乏專門規定導致操作存在法律適用不確定性。稅收政策面臨多重挑戰：多層基金結構下納稅界定不明確、個人投資者稅率適用存爭議、存在重複徵稅風險、難以實現虧損跨項目彌補等。跨境交易面臨的外匯管理與市場準入要求複雜，制約了國際資本參與深度。

市場生態系統尚未成熟。相較龐大的一級市場，國內專注S基金策略的管理人數量少、規模小，經驗尚淺。專業中介服務機構供給不足，高質量財務顧問、律師事務所與評估機構稀缺，服務費用高。與此同時，兼具一二級市場經驗與法律稅務專長的複合型人才極度短缺，制約了行業發展。

針對以上問題，着眼於發展質量的S基金，筆者提出如下對策與建議：

強化信息披露，打破信息壁壘。建議監管機構或行業協會牽頭建設權威的私募股權二級市場信息平臺，彙總脫敏處理的基金信息、交易數據與估值參考。制定更明確的信息披露指引，通過自律管理與評級評價激勵GP提高披露質量。建立信息披露分級機制，平衡商業保密與透明度需求，在保護核心商業秘密的同時爲投資者提供充分的決策依據。對於信息披露質量高的基金管理人，可考慮在政策支持、引導基金配置等方面給予適當傾斜，形成正向激勵。

鼓勵應用金融科技提升盡調效率，運用大數據、AI等技術開發智能盡調工具，自動化處理信息收集與分析，降低成本並提高風險識別能力。可考慮在重點區域設立S基金信息服務中心，整合行業資源，爲中小型交易提供專業、低成本的信息支持與技術協助，降低市場參與門檻。

探索多元估值方法，促進價格發現。行業協會應組織專家力量研究制定符合國情的S基金交易估值指引，推廣多元化、市場化的估值方法組合。針對不同行業、不同發展階段的基金資產，開發更有針對性的估值模型，提高估值精度。建立中國S基金估值數據庫，積累歷史交易價格和估值倍數數據，爲市場提供客觀參考基準。鼓勵發展獨立第三方估值機構，爲交易提供公允評估服務。

優化交易流程，提高執行效率。制定標準化S基金交易合同範本，推動流程電子化，利用電子簽名與線上簽約平臺提高效率。在基金合同中更清晰界定GP權利邊界，建立LPAC（有限合夥人諮詢委員會）監督機制確保交易公平。針對國資份額轉讓，研究簡化審批流程，允許更市場化的定價方式，鼓勵國有資本運營平臺積極參與S基金市場。

完善頂層設計，健全法律法規。監管部門應制定針對私募股權二級市場的專門規則，明確S基金設立標準、投資範圍與運作規範。出臺針對S基金交易的稅收指引，明確各環節計算方法，消除不確定性，研究避免重複徵稅的方案。優化跨境交易監管框架，放寬QFLP/QDLP額度與投資範圍，簡化審批流程，爲國際資本參與創造友好環境。

培育市場主體，構建良性生態。通過差異化監管、稅收優惠與引導基金參與，吸引國內外優秀S基金管理人佈局中國市場，鼓勵大型資管機構設立專業S基金部門。支持中介機構提升服務能力，完善份額轉讓平臺功能。加強市場教育，提升各方對S基金價值認知，擴大參與基礎。同時，支持高校開設相關課程培養後備人才，建立市場化激勵機制吸引專業人才，定期組織培訓與經驗交流活動提升從業者素養。

本版專欄文章僅代表作者個人觀點