基金到期退出難，老股如何謀新路

風險投資（VC）和私募股權投資（PE）行業正在加速行業格局重塑。

中基協數據顯示，截至2024年末，存續登記的私募股權、創業投資基金管理人12083家，較2023年減少了810家，同比下降6.3%。

這一變化的背後，是一級市場募資難度上升，同時監管政策趨嚴，對基金管理人的合規性和專業性提出了更高要求，部分中小機構因無法適應新規而選擇退出市場。

多家機構都認爲，在A股IPO收緊背景下，VC/PE行業正從單一IPO依賴轉向多元化退出生態，包括激活併購基金、S基金（私募股權二級市場投資基金）、老股轉讓等退出方式，逐步構建“募投管退”良性循環。

LongRiver江遠投資創始人、CEO張江對第一財經記者稱，“江遠投資近期啓動了“摘星計劃”，計劃從市場上接手一些醫療和科技領域的老股項目，爲早期投資人提供退出渠道，一方面爲創始人減輕回購壓力，另一方面爲自身帶來低成本投資優質企業的機會。

一級市場陷退出困境，資金循環受阻

退出端的困境是當前VC/PE行業面臨的最大挑戰之一。

融中數據顯示，2024年IPO審覈趨嚴，過會率大幅下降，全年共有422家企業撤回了上市申請材料，15家企業被終止上市，整體過會率低至9.3%。這一現象表明，監管層對企業的盈利能力、合規性以及可持續性提出了更高要求，許多企業因無法滿足這些標準而被迫放棄上市計劃。

IPO退出渠道的收縮，影響了VC/PE機構的退出效率和回報率。2024年全年僅有100家公司成功實現IPO，同比銳減68.05%；首發募資金額僅爲673.53億元，爲2023年同期的五分之一。

從賬面價值來看，清科研究中心統計數據顯示，2024年VC/PE機構持有2024年新增上市企業的賬面股份總價值（按發行價計）爲1908.85億元，同比下降50.6%，退出價值和收益水平嚴重收縮。

“近年來，一級市場在資金募集與優質項目發掘方面面臨諸多難題。”張江坦言，退出渠道不完善成爲突出問題，如IPO難度加大、數量放緩，大量基金進入退出期項目卻難以實現上市等。創投項目面臨退出壓力，嚴重阻礙了一級市場的投資循環。

對於許多投資機構而言，IPO原本是最主要的退出方式，但如今這一渠道的收窄使得它們不得不尋找其他替代方案，如併購退出、股權轉讓或二級市場交易等。然而，這些替代方案的效率和回報率往往難以與IPO相媲美，進一步加劇了行業的壓力。

張江提到，在完善退出機制上，通過構建更健康的上市制度、優化併購交易流程、推動S基金髮展等方式，打通退出“堵點”。此外，需要加速A股新陳代謝，增加IPO數量、提高退市率，提升新質生產力在上市公司中的佔比，爲一級市場退出創造良好環境。

行業探索多元化退出路徑

儘管行業整體面臨嚴峻挑戰，但一些機構正在逆勢而爲，通過創新策略尋找新的增長點和退出路徑。

IPO市場階段性收緊後，隨着“創投17條”“924新政”出臺，併購重組市場活躍度有所提升，不過相較於最高峰時期仍有一定差距。

同時，國有資本活躍度提升，據投中研究院統計，部分國資管理人嘗試聯合上市公司、地方國央企共同合作產業基金，加大併購、非控制權收購等類型的投資力度。截至2024年第三季度末，非控制權收購、併購類型的交易佔比達到16.86%。

除了併購之外，國內VC/PE機構也嘗試通過S基金接盤，來激活一級市場流動性。漢領資本副總裁戰錚認爲，S基金可以作爲耐心資本，在國內的發展空間較大。但S基金不能只打折，應提供常態化流動性方案。

例如江遠投資的“摘星計劃”主要針對的是醫療和科技領域，據張江介紹稱，因早期投資人出於各種原因，需要通過退出轉讓老股將投資變現。江遠投資正是看到了這一市場需求，來接手這些老股。張江還給出了目標企業的畫像，比如有穩定收入和增長、估值合理、有合適的折扣空間等等。成長期到上市公司不同階段的企業都包含在內。

“退出難短時間內很難解決，不過2025年募資難有望適度緩解，” 融中董事長朱閃預計，AIC（金融資產投資公司）、險資、證券公司、國央企對私募股權的投資會增加。今年國務院辦公廳的“1號文”明確提出，創業類投資基金更多要採用母子基金投資模式，鼓勵取消或降低返投比例，強調市場化和專業化，也會爲市場化投資機構帶來更多的源頭活水。

在行業方面，業內普遍預計，未來VC/PE行業的分化趨勢將進一步加劇。在這一背景下，專業化與精細化將成爲機構生存和發展的關鍵。一方面，機構需要深耕特定領域，建立行業壁壘，提升投資精準度；另一方面，機構還需加強投後管理能力，幫助被投企業實現價值提升，從而在退出時獲得更高回報。

張江也提到，江遠投資將繼續在醫療和科技領域尋找這樣的投資機會，並希望與更多的早期投資人合作，共同解決現金退出問題。同時也將繼續發揮自身的專業優勢，爲更多的企業提供優質的投資服務。