Fed喪失獨立性會使美元變辛巴威幣嗎？克魯曼談「財政支配」4危險

美國總統川普近來不斷施壓聯準會（Fed）主席鮑爾降息，最近又宣稱開除被控房貸詐欺的Fed理事庫克，想掌控Fed貨幣決策、迫使Fed降息多達3個百分點的意圖昭然若揭。這麼做的理由可能純屬無知，但也有另一理由令經濟學家非常憂心：企圖使貨幣政策受「財政支配」（fiscal dominance）。

2008年諾貝爾經濟學獎得主克魯曼認爲，川普想終結Fed獨立性，有可能是純粹是出自於無知。他也許以爲，逼Fed調降短期利率，有助於讓低迷的民調支持度回升，但他很可能不明白，短期利率若如他所願從4.5%陡降至1.5%，這麼大的降幅必將推升通膨預期，進而導致長期利率不降反升。

但更令人憂心的動機是「財政支配」--讓Fed貨幣政策行動不是爲了達到低通膨和就業最大化雙重法定職責，而是受政府指揮調降利率，配合壓低償債成本，協助官員迴避做出加稅和減支的痛苦抉擇。

克魯曼指出，Fed一旦喪失獨立性並受制於「財政支配」，可能循以下四種途徑，淪爲財政不負責任的幫兇：

一、鑄幣稅：大開印鈔機以支應預算赤字

古早時代用金幣和銀幣時，君王收取鑄幣稅；現代實體貨幣以紙鈔爲主，但只有政府有權發行鈔票，所以印鈔仍是政府一大收入來源。美國過去十年來印行約1兆美元美鈔，相當於每年1,000億美元鑄幣稅，雖非小數目，但也只不過相當於聯邦預算赤字的5%。所以，2025年的美國不會倚賴印鈔票來支應聯邦支出。

但的確有其他國家，特別是稅收嚴重不足且礙於債信差無法舉債的政府，深深依賴印鈔票來支應財政赤字缺口，這將造成極端版的「財政支配」：央行貨幣政策不再試着管理經濟，只是淪爲政府償債的一種方式。後果遲早是高通膨，甚至是惡性通膨（hyperinflation）--傳統上指的是單月通膨率超過50%。

這種例子在近代史相對罕見，但最近一例發生在2007年至2009年的辛巴威。

當然，即使是川普2.0政府最嚴厲的批評者，也不認爲會導致如此嚴重的貨幣災難。

二、金融抑制：運用低利率降低預算赤字

更大顧慮是，川普自以爲能迫使Fed出手降低借貸成本，進而降低財政赤字。目前美國聯邦債務已突破36兆美元，略高於100%的國內生產毛額（GDP）。由於政府預算赤字有增無減，且支出大於稅收，國債的美元金額以及GDP佔比持續攀升。

債務規模巨大，使聯邦利息支付成爲一大筆支出，且隨Fed自2022年起大幅提高利率打通膨迅速擴增。Fed後來已調降利率些許，但短期利率仍遠高於數年前水準。川普逼Fed降息以壓低預算赤字，有其邏輯在。

維持利率偏低，藉此壓低預算赤字的做法稱爲「金融抑制」。這是不是川普攻擊Fed的動機之一呢？連猜都不必猜，川普在Truth Social上直言：「『太遲』（鮑爾）和Fed以高利率扼殺房市，讓人們很難購屋，尤其年輕人...美國經濟正在搖滾，通膨非常低，利率值得降到1%，一年省下1兆美元利息成本。」

那麼，Fed何不降息？Fed法定職責是促成低失業和低通膨，因此必須設法把聯邦資金利率訂在不高也不低的「中性」水準。這並非易事，卻也沒理由認定這水準與川普想美化預算數字的目標相符。

實務上，讓政治人物決定利率以遂其短期政治利益，下場幾乎都會導致高通膨。土耳其是最明顯的實例。總統厄多安2018年剝奪央行獨立性，堅持在通膨勁揚時降利率，導致通膨率飆上80%，迫使厄多安退讓，允許央行升息。

土耳其的教訓有二：貨幣政策不該聽令於獨裁者，而且，這種政治干預終會適得其反。隨着通膨愈演愈烈，就連厄多安也不得不允許升息，最後利率升到的水準，遠高於當初讓央行決策自主可能升到的地步。也因此，償債的利息支出，不但沒讓土國預算赤字縮小，反而變大了。

三、刺激成長：另一種政治支配

檢視川普對Fed的批評可知，川普的首要之務是壓低房貸利率，這不盡然是「財政支配」，但意圖近似，仍是要求Fed爲政治目的服務。

但從川普聚焦於房貸利率研判，如果他接管Fed政策，幾乎篤定會失敗。因爲Fed控制的只是聯邦資金利率，即銀行間隔夜拆款利率，對短期利率（例如3 個月期國庫券殖利率）影響很大；但長期利率（例如抵押房貸利率）主要反映對未來通膨的預期，並非Fed所能直接控制。

所以，即使川普果真迫使Fed大幅調降短期利率，那很可能推升通膨預期--因爲藉貨幣政策刺激經濟成長的結果--進而使房貸利率升得更高。同時，川普的關稅導致建材價格上漲，遣返移民降低建築工人供應，都會導致川普攻擊Fed收到反效果：房價更高不可攀。

不止房市，整體經濟亦然。川普或許希望Fed刺激經濟成長，但這麼做卻的結果與其說是創造就業機會和促進實質成長，不如說是進一步推升通膨。

四、以通膨減債

根據所謂「物價水準的財政理論」，債臺高築的政府，不論什麼理由，若無法加稅也不能減支，仍可能透過通膨來解決償債問題。那是因爲通膨會導致債務的實質價值降低。

想像某個幸運兒在2019年鎖住2%的房貸利率，如今到2025年，工資增幅若跟得上消費者物價漲幅（期間已漲了25%），那麼那筆房貸的實質成本也已下降。相對地，對核發貸款的金融機構而言，那筆房貸的實質資產價值已降低。1920年代的法國，基本上就是靠通膨，讓第一次大戰期間的政府債務蒸發大半。

川普經濟顧問暨Fed理事提名人米倫（Stephen Miran），就拋出強迫外國人把持有的美債兌換成到期前不付利息的「百年債券」，那與「債務違約」無異。相形之下，讓聯邦債務隨通膨蒸發，是較溫和、較不引發立即動盪的方式。

結論：克魯曼認爲，川普摧毀Fed獨立性若得逞，最可能的情境是「迫使Fed猛烈降低短期利率，好讓預算赤字看來縮小」。但那勢必會因爲引燃通膨，而收到反效果。

2008年諾貝爾經濟學獎得主克魯曼。路透